房企資產(chǎn)緊縮周期前兆：三四線城市率先“松綁”

2月21日，河南駐馬店宣布首付比例從30%下調(diào)至20%，打響了三四線城市樓市調(diào)控放松的第一槍。隨后一周內(nèi)(從2月22日-2月28日)，廣西欽州、江西撫州、河南鶴壁、江蘇南通等多個(gè)三四線城市接連出臺(tái)樓市調(diào)控政策，涉及預(yù)售條件放寬、房貸利率下調(diào)、購(gòu)房補(bǔ)貼、公積金貸款額度提高等方面內(nèi)容，放松跡象明顯。

對(duì)此，易居研究院智庫(kù)中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)指出，這些三四線城市出臺(tái)的微調(diào)政策是有積極作用的，客觀上減緩房企高周轉(zhuǎn)模式所面臨的資金壓力。

一名房企高管分析認(rèn)為，三四線城市市場(chǎng)調(diào)控率先松動(dòng)，正是房企短期現(xiàn)金流承壓的一個(gè)表現(xiàn)。一方面，庫(kù)存較高的三四線城市貨幣化安置繼續(xù)推進(jìn);另一方面，房?jī)r(jià)上漲壓力較高的熱點(diǎn)三四線城市階段性退出，更多采用新建棚改安置房的形式。這就導(dǎo)致了受制于前期市場(chǎng)購(gòu)買力透支、疊加棚改貨幣化安置政策的漸次退出，2019年上半年三四線城市整體成交下行。

克而瑞研究中心的數(shù)據(jù)顯示，2019年三四線城市樓市成交同比下調(diào)15%左右。2019年百?gòu)?qiáng)房企在三四線城市新增土地投資建筑面積占比下滑近10%。

資產(chǎn)緊缺推高短融需求

一家中小型房企(2019年全口徑銷售規(guī)模500億左右)的資金部門負(fù)責(zé)人對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道指出，雖然整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)的資金還沒(méi)有到非常緊張的程度，但是房企已經(jīng)進(jìn)入缺資產(chǎn)的狀態(tài)，好的融資抵押資產(chǎn)非常稀缺。加之行政管理、政策方面沒(méi)有明顯放松，疫情什么時(shí)候結(jié)束、行業(yè)未來(lái)預(yù)期等也不明朗，房企資金層面的壓力比較大。

雖然房企進(jìn)入資產(chǎn)緊縮周期，但是融資步伐卻沒(méi)有減緩。一個(gè)事實(shí)是，開(kāi)年以來(lái)，大中型房企在大舉融資，比如恒大發(fā)行45億公司債、保利發(fā)行9億元中期票據(jù)、綠地180億元公司債。其他房企的短融規(guī)模更是不斷提升。包括濱江、華發(fā)等房企也在密集發(fā)行短期融資融券，這些房企均表示融資用于償還存量債務(wù)。與此同時(shí)，ABS融資也為部分中型房企所青睞。比如龍光地產(chǎn)20億元資產(chǎn)支持證券ABS獲上交所通過(guò)，金科地產(chǎn)10.6億元ABS日前狀態(tài)更新為“已接收反饋意見(jiàn)”。

上述人士表示，短融爆發(fā)表明房企已出現(xiàn)資金缺口。在市場(chǎng)停擺的一個(gè)多月中，企業(yè)規(guī)模越大，其現(xiàn)金流的緊張程度則越高。另一方面，企業(yè)停工的同時(shí)，也減少了資金成本的支出。不少地方政府出臺(tái)了部分應(yīng)繳資金、稅費(fèi)延期支付政策，減緩了房企一季度應(yīng)付賬款的壓力。房企目前最大的負(fù)擔(dān)就是貸款利息、應(yīng)付土地款等。

房企這一輪融資，盡管疫情帶出的現(xiàn)金流壓力不容小覷，但背后其實(shí)是城市布局與市場(chǎng)變化，導(dǎo)致房企在2020年已有明顯的資產(chǎn)緊縮壓力。有金融機(jī)構(gòu)人士對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道表示，機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)中短期內(nèi)的資金流狀況持關(guān)注態(tài)度，因此對(duì)于房企信用類借款持謹(jǐn)慎態(tài)度，仍然希望將更多的優(yōu)質(zhì)抵押資產(chǎn)抓在手里。

新政刺激銷售助力資金回籠

自2014年來(lái)的棚改貨幣化安置政策對(duì)三四線城市樓市發(fā)展起到了催化劑的作用。一旦棚改所帶動(dòng)的增量購(gòu)房需求快速抽離，多數(shù)三四線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)必將面臨較大的下行壓力，比如此次疫情對(duì)回鄉(xiāng)置業(yè)是最大利空。此外，2018年下半年以來(lái)，中央嚴(yán)控金融風(fēng)險(xiǎn)、力推金融去杠桿，三四線城市棚改貨幣化安置部分收緊。在2016年-2018年期間房企為了規(guī)模擴(kuò)張，土地投資聚焦在三四線城市，例如祥生、金科等。

此次政策放松主要從銷售端刺激樓市成交。以駐馬店為例，該市率先將公積金貸款購(gòu)買首套房的首付比例從30%降低至20%，公積金最高貸款額度從45萬(wàn)提到50萬(wàn);此外，駐馬店財(cái)政補(bǔ)貼買房，對(duì)購(gòu)買首套房的各類人才補(bǔ)助標(biāo)準(zhǔn)為200元/平方米，大中專以上畢業(yè)生補(bǔ)助標(biāo)準(zhǔn)為150元/平方米，農(nóng)民工補(bǔ)助標(biāo)準(zhǔn)為100元/平方米。因城施策，為了增加開(kāi)發(fā)商的現(xiàn)金流，金融機(jī)構(gòu)也在適度下調(diào)個(gè)人住房按揭貸款利率。比如，2月24日，南寧調(diào)整了公積金貸款政策，在一定條件下允許公積金購(gòu)買二套房。

同策研究院首席分析師張宏偉指出，隨著各地線下售樓處逐步開(kāi)放，三四線城市的政策放松，短期有可能對(duì)沖在這些城市有項(xiàng)目的房企銷售壓力。實(shí)際上，隨著2019年不少房企回歸一二線城市，三四線城市早已出現(xiàn)銷售壓力。

雅居樂(lè)、中梁均是典型的重倉(cāng)三四線城市房企，他們?cè)?019年的投資變化恰好映射了三四線城市的銷售承壓。梳理財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)可見(jiàn)，雅居樂(lè)在2018年末3623萬(wàn)平方米的土地儲(chǔ)備中，約七成土儲(chǔ)集中在三四線城市，2018年全年新增土地投資中三四線城市的權(quán)益建筑面積占比也近84%。2019年，雅居樂(lè)開(kāi)始收縮三四線城市投資，重點(diǎn)聚焦一二線和核心城市周邊的優(yōu)質(zhì)三線城市。2019年，該公司在三四線城市投資占比下降了22.7個(gè)百分點(diǎn)。中梁從2018年四季度開(kāi)始，逐漸降低三四線城市投資占比，新增土地投資金額中二線城市占比已增長(zhǎng)16.1%-29.1%。

市場(chǎng)預(yù)期轉(zhuǎn)變下，房企對(duì)三四線城市的投資變化，已從一線城市周邊的三四線城市轉(zhuǎn)向有人口導(dǎo)入能力的城市。比如2019年下半年，京津冀城市群中的泰安、臨沂、濰坊的土地投資一度快速上漲。